Royalty Pharma : la thèse se renforce, mais la valorisation absorbe désormais une partie du potentiel

Royalty Pharma offre une exposition particulière au secteur biopharmaceutique, puisqu’elle ne développe ni ne commercialise directement de médicaments, mais finance des laboratoires et acquiert en contrepartie des droits sur leurs ventes futures. Ce modèle lui permet de mutualiser le risque clinique et commercial entre plusieurs traitements, tout en évitant une grande partie des coûts fixes supportés par les groupes pharmaceutiques traditionnels. Les derniers résultats renforcent l’intérêt de cette approche, même si la nette progression du titre depuis le printemps a réduit une partie de son potentiel de revalorisation.

La hausse de 14% des royalties confirme la solidité du portefeuille

Les résultats du deuxième trimestre publiés ce mercredi 5 août montrent que les royalties encaissées ont progressé de 14% sur un an pour atteindre 768 millions de dollars, soutenues par plusieurs médicaments en phase d’accélération commerciale. Tremfya a notamment enregistré une croissance de 53%, Voranigo de 72% et Evrysdi de 42%, tandis qu’Imdelltra et Amvuttra ont commencé à contribuer plus significativement aux revenus. Cette dynamique a permis de compenser le recul d’Imbruvica et la chute de Promacta, désormais confronté à la concurrence des génériques aux États-Unis, illustrant la capacité du portefeuille à absorber le déclin progressif de certains actifs matures.

La progression plus limitée des « Portfolio Receipts », en hausse de 6% à 773 millions de dollars, ne traduit pas un ralentissement comparable de l’activité sous-jacente, puisqu’elle s’explique en partie par une base de comparaison incluant un encaissement exceptionnel l’année précédente. La direction a d’ailleurs relevé pour la deuxième fois ses prévisions annuelles et vise désormais entre 3,4 et 3,5 milliards de dollars de recettes de portefeuille en 2026, ce qui correspondrait à une croissance des royalties comprise entre 7% et 10%.

L’amélioration des résultats provient également de la baisse structurelle des charges depuis l’internalisation du gestionnaire, qui figurait parmi les principaux catalyseurs identifiés au printemps. Les coûts opérationnels et professionnels ont diminué à 37 millions de dollars, contre 94 millions un an plus tôt, et ne représentent plus que 4,8% des recettes trimestrielles. Le « Portfolio Cash Flow » a ainsi augmenté de 15% à 736 millions de dollars, tandis que le groupe prévoit désormais que ses coûts représenteront entre 5,5% et 6,5% des encaissements annuels, contre 8,9% en 2025.

Le pipeline devient un moteur de croissance plus crédible au-delà de 2030

Depuis fin avril, Royalty Pharma a également maintenu un rythme soutenu de déploiement du capital, avec 1,1 milliard de dollars investis depuis le début de l’année et une valeur annoncée des transactions atteignant 1,7 milliard de dollars. Le portefeuille en développement comprend désormais 19 traitements, contre seulement trois lors de l’introduction en Bourse en 2020. Comme l’illustre la slide 12 de la présentation, le potentiel de royalties au pic associé aux actifs avancés est parallèlement passé de moins de 100 millions de dollars à environ 2 milliards de dollars. Le rendement du capital investi sur douze mois reste solide à 14,2%, ce qui indique qu’à ce stade, l’accélération des investissements ne s’est pas faite au détriment de la discipline financière.

L’endettement demeure néanmoins le principal point de vigilance, avec environ 9,2 milliards de dollars de dette à la fin du deuxième trimestre et un levier net de 2,6 fois. Ce risque reste tempéré par une maturité moyenne de la dette proche de douze ans, une flexibilité financière estimée à 4,3 milliards de dollars et une notation désormais relevée à « BBB » auprès des principales agences. La création de valeur dépendra toutefois de la capacité du groupe à maintenir un rendement sur ses nouveaux investissements supérieur à son coût du capital, alors que la concurrence pour les royalties les plus attractives pourrait progressivement peser sur les conditions d’acquisition.

Une thèse fondamentale renforcée, mais une asymétrie moins favorable

En retenant le milieu de la nouvelle guidance, le « Portfolio Cash Flow » pourrait approcher 2,9 milliards de dollars en 2026, soit environ 5,2 dollars par action. Autour de 58 dollars, soit près de 50 euros au taux de change actuel, Royalty Pharma se négocie ainsi près de 11 fois ce flux de trésorerie, contre environ 10 fois à la fin du mois d’avril.

Dans le scénario central, l’application d’un multiple proche de 12 fois conduirait à une valorisation comprise entre 63 et 65 dollars (environ 54 à 55 euros au taux de change actuel). Le potentiel de hausse ressort donc à seulement 9% à 12% hors dividendes, ce qui reste positif mais relativement limité. Un scénario plus favorable pourrait porter le titre vers 72 à 75 dollars (63 à 65 euros), représentant une hausse de 24% à 29%, mais il supposerait à la fois de nouvelles avancées cliniques dans le pipeline, une croissance supérieure aux attentes des principales franchises et le maintien d’un rendement élevé sur les capitaux nouvellement déployés.

À l’inverse, un scénario défavorable pourrait ramener la valorisation vers 45-47 dollars (39 à 41 euros), en cas d’échec de plusieurs actifs en développement, de ralentissement plus marqué des royalties matures ou de dégradation du rendement des nouvelles transactions.  

Royalty Pharma conserve un profil intéressant pour un investisseur de long terme recherchant une exposition diversifiée aux biotechs, mais le rapport rendement-risque paraît seulement modérément favorable au cours actuel proche d’environ 58 dollars. Une respiration du titre 52 dollars (environ 45 euros), sans dégradation de la thèse, redonnerait toutefois une asymétrie attractive.

Evolution de l’action Royalty Pharma