EUR/USD : le retour du "debasement trade" change la donne à court terme

La Fed et le Trésor alimentent les doutes sur la discipline macroéconomique

Dans mes précédentes analyses, j’estimais que la réaction des marchés à la première conférence de presse de Kevin Warsh pourrait finir par contraindre la Fed à adopter une posture plus restrictive afin de restaurer sa crédibilité. Ce risque n’a pas disparu, mais l’annonce mercredi d’un doublement des rachats de Treasuries à long terme par le Trésor américain ajoute désormais un autre facteur de pression sur le dollar à court terme, en ravivant le « debasement trade ».

Très présent à la fin de l’année dernière, ce thème consiste à privilégier les actifs perçus comme des alternatives aux monnaies fiduciaires, notamment l’or et le Bitcoin, lorsque les investisseurs s’inquiètent de la discipline monétaire ou budgétaire américaine. Il avait largement perdu de sa force après la nomination de Kevin Warsh, historiquement associé à une politique monétaire restrictive, mais l’accumulation de plusieurs décisions controversées à Washington commence désormais à raviver ces inquiétudes.

Les premiers doutes sont apparus du côté de la Fed lorsque Kevin Warsh a peiné, lors de sa conférence de presse de juillet, à expliquer clairement la fonction de réaction de l’institution et a notamment justifié le statu quo par le durcissement déjà provoqué par la hausse des rendements obligataires. Le Trésor a ensuite participé à une intervention coordonnée avec Tokyo pour soutenir le yen, en utilisant inhabituellement des euros sans concertation préalable avec la BCE. À cela s’ajoute désormais l’annonce d’un doublement des rachats destinés à soutenir la liquidité des Treasuries de 10 à 30 ans, de 2 à au moins 4 milliards de dollars par opération jusqu’au 4 novembre, date des élections de mi-mandat.

Même si aucun de ces événements ne constitue isolément une rupture majeure, leur accumulation donne l’image d’autorités américaines de plus en plus interventionnistes alors que l’inflation reste supérieure à l’objectif de 2 %, que le déficit public demeure exceptionnellement élevé hors période de guerre et que les investisseurs exigent une prime croissante pour détenir de la dette à long terme. Dans un scénario extrême, une défiance croissante envers la politique économique américaine pourrait commencer à s’autoalimenter selon une mécanique rappelant l’épisode britannique de Liz Truss en 2022, mais sur un marché obligataire d’une toute autre dimension.

Graphique journalier du cours de l’EUR/USD - niveaux clés

L’EUR/USD franchit une résistance technique importante

Une telle dégradation de la confiance augmenterait toutefois progressivement l’incitation de Washington à rassurer les investisseurs, que ce soit par une consolidation budgétaire crédible, une détente géopolitique permettant de réduire la pression du pétrole ou par une Fed plus restrictive. Cette dernière possibilité rejoint précisément le risque souligné dans mes précédentes analyses : plus la crédibilité des actifs américains se détériore, plus une réaction hawkish pourrait devenir nécessaire pour réancrer les anticipations d’inflation et restaurer la confiance dans le dollar et les Treasuries.

Sur le plan technique, la forte hausse de l’EUR/USD depuis l’annonce du Trésor a néanmoins modifié la configuration de court terme, puisque le taux de change a franchi l’oblique baissière reliant les principaux sommets du début d’année ainsi que sa moyenne mobile à 200 séances. Tant que ces niveaux restent préservés, la configuration favorise une poursuite du rebond vers 1,18 $. Un retour net sous cette zone de cassure ferait en revanche craindre un faux signal et redonnerait du poids au scénario baissier précédent. Le « debasement trade » reste donc favorable à l’euro à court terme, mais sa prolongation augmenterait parallèlement la probabilité d’une réponse plus restrictive des autorités américaines à moyen terme.

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