Hikari Tsushin (9435) : "LA" valeur japonaise à détenir en fond de portefeuille ?

Un succès clinique éclipsé par la peur du mot « cancer »

Hikari Tsushin est l’un des rares groupes japonais à combiner un modèle de revenus récurrents avec une allocation du capital de très grande qualité. Encore peu suivi par les investisseurs internationaux en raison de sa structure complexe, le titre pourrait pourtant offrir un profil attractif au cours actuel, autour de 37 000 JPY, soit une valorisation d’environ 10 à 11 fois les bénéfices historiques et près de 14 fois les bénéfices attendus. Ce dossier constitue ainsi un cas intéressant d’analyse fondamentale, puisque le marché semble encore appliquer une décote de complexité à une entreprise dont la création de valeur par action a pourtant été très élevée sur longue période.

Fondé en 1988, Hikari Tsushin s’est d’abord développé dans la distribution de services de télécommunications avant d’élargir progressivement son champ d’activité. Aujourd’hui, le groupe agit comme une plateforme commerciale et financière capable de lancer, distribuer et développer une large gamme de services destinés aux particuliers comme aux entreprises. Hikari revendique environ 1,3 million de clients professionnels, 4 millions de clients particuliers, près de 1 000 agences partenaires et environ 20 000 vendeurs partenaires, ce qui constitue un actif commercial difficile à reproduire rapidement.

Le modèle économique de Hikari repose sur une idée simple : acquérir des clients dans des services essentiels, puis transformer cette relation commerciale en flux récurrents. Le groupe est présent dans l’électricité et le gaz, les télécommunications, la livraison d’eau, l’assurance, la finance, les solutions professionnelles et les ventes à commission. Ces activités n’ont pas le prestige d’un logiciel ou d’une marque mondiale, mais elles présentent une qualité économique importante puisqu’elles génèrent des revenus réguliers, souvent liés à des abonnements, des frais d’usage, des primes ou des commissions récurrentes. Sur l’exercice clos en mars 2026, l’électricité et le gaz ont représenté près de 44% du chiffre d’affaires, les télécommunications 17%, la livraison d’eau 12%, la finance 6% et l’assurance 4%, ce qui illustre la diversification du modèle.

Cette diversification donne au groupe une visibilité supérieure à celle d’un conglomérat cyclique classique. Le résultat opérationnel récurrent, qui mesure la rentabilité des revenus de type abonnement après coûts de rétention et de service, a atteint 186,3 MdsJPY sur l’exercice 2026, en hausse de 11%. Depuis 2011, cet indicateur a progressé de 32,1 MdsJPY à 186,3 MdsJPY, soit un taux de croissance annualisé de 12%. Sur la même période, le résultat opérationnel est passé de seulement 2,5 MdsJPY à 116,6 MdsJPY, soit une croissance annualisée d’environ 30%, ce qui témoigne d’un levier opérationnel important. 

L’allocation du capital, véritable moteur de création de valeur

L’argument le plus important tient toutefois à l’allocation du capital. Hikari n’est pas seulement un opérateur de services récurrents, c’est aussi l’un des allocateurs de capital les plus singuliers du marché japonais. La direction a construit un portefeuille d’investissements cotés, réalisé des acquisitions ciblées, mais surtout, n’a pas hésité à céder des actifs lorsque les rendements devenaient moins attractifs, racheter des actions et augmenter le dividende de façon régulière. À fin mars 2026, le portefeuille d’investissements affichait un coût d’acquisition de 852 MdsJPY, une valeur de marché de 1 476 MdsJPY, des plus-values latentes avant impôt de 624 MdsJPY et des bénéfices “look-through” de 140 MdsJPY, soit un rendement bénéficiaire de 16,3% sur le coût d’acquisition. Le TRI pré-tax publié par la société ressort à 18% sur neuf ans.

Cette création de valeur sur longue période est remarquable. En quinze ans, la valeur comptable par action est passée de 1 879 JPY à 27 056 JPY, soit une croissance annualisée de 19%, un rythme proche du double de celui de Berkshire Hathaway sur une période comparable. Sur la même période, le dividende par action est passé de 60 JPY à 751 JPY, soit une croissance annualisée de 18%. Le groupe prévoit même 780 JPY de dividende par action sur l’exercice 2027, ce qui marquerait une nouvelle progression. Hikari affiche désormais quinze années consécutives de hausse du dividende et vingt-trois années sans baisse, un historique encore rare au Japon.

Cette discipline dans la création de valeur actionnariale est d’autant plus crédible que les dirigeants sont fortement alignés avec les actionnaires. Le fondateur Yasumitsu Shigeta reste le principal actionnaire, avec une participation de plus de 48%. Le président Hideaki Wada détient de son côté environ 419 000 actions, soit près de 1% du capital et une valeur de marché légèrement supérieure à 100 MUSD. Cette exposition personnelle est significative au regard de sa rémunération et renforce l’idée d’une culture de propriétaire plutôt que de simple gestionnaire salarié.

La valorisation ne paraît pas excessive au regard de cette qualité d’exécution. Le titre traite autour de 10 à 11 fois les bénéfices passés, environ 14 fois les bénéfices attendus, 1,3 fois les fonds propres et un peu plus de 13 fois l’EBITDA, des niveaux qui restent modérés au regard des principaux critères utilisés pour identifier des actions sous-évaluées. Cette décote reflète la complexité du groupe, son exposition aux marchés financiers, son endettement et une génération de cash-flow moins lisible que le bénéfice comptable. Elle est compréhensible, mais elle semble élevée si l’on accepte de valoriser Hikari comme un compounder de long terme plutôt que comme un simple conglomérat opaque. Le consensus vise environ 44 000 JPY, soit un potentiel d’appréciation d’environ 20% à 30% par rapport aux cours actuels, hors dividendes.

Un outil de diversification face à Wall Street

Un autre intérêt du dossier concerne la construction de portefeuille. Hikari présente une faible sensibilité aux marchés américains, avec un bêta public proche de 0,27 et un bêta estimé autour de 0,17 selon nos calculs internes. Pour un investisseur déjà fortement exposé au S&P 500, aux grandes valeurs technologiques américaines ou au thème de l’intelligence artificielle, Hikari peut donc jouer un rôle de diversification.

Pour les investisseurs cherchant un compounder japonais différent des grands noms industriels ou financiers habituels, Hikari offre une combinaison rare entre rendement du capital, diversification et potentiel de revalorisation.

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Graphique hebdomadaire de l'action Hikari Tsushin (9435) :