Abivax : le retour vers 100€ améliore nettement l’asymétrie

L’action Abivax a reperdu une partie du terrain gagné après le retour positif de la FDA et évolue désormais autour de 100 euros, contre environ 106 euros lors de ma précédente analyse publiée fin juillet. Rien n’a changé du point de vue des fondamentaux, simplement le prix. Autrement dit, le couple risque/rendement est devenu encore plus attractif.

Le risque clinique est désormais largement derrière Abivax

Pour rappel, les résultats de phase 3 continuent de constituer le principal argument en faveur du dossier. Dans l’étude de maintenance ABTECT, la rémission clinique à la semaine 44 avait atteint 50,8% sous 25 mg et 51,3% sous 50 mg, contre seulement 10,4% sous placebo. Les données publiées fin juin avaient ensuite montré que l’efficacité s’étendait aux patients les plus difficiles à traiter et la possibilité d’adapter la dose entre 25mb et 50 mg.

Surtout, l’interaction pré-NDA avec la FDA a réduit le risque qu’un problème dans la constitution du dossier impose des études supplémentaires avant son dépôt. Abivax indique s’être aligné avec l’agence américaine sur la stratégie, le contenu et le format de la future demande et continue de viser une soumission au quatrième trimestre.

Cela ne permet toujours pas de présumer du futur label, notamment concernant le 50 mg et les observations de malignités qui avaient provoqué la chute du titre en juin. Mais le principal débat est désormais passé de « l’efficacité du médicament » à « la qualité de son futur profil réglementaire et commercial ».

La décote sur Prometheus redevient plus visible

La baisse récente rend également la comparaison avec le principal médicament en développement concurrent, Prometheus, plus intéressante. Merck avait payé 10,8 milliards de dollars pour Prometheus Biosciences en 2023, dont son principal actif (PRA023) disposait essentiellement de données positives de phase 2.

Abivax se trouve aujourd’hui dans une phase beaucoup plus avancée de développement et présente donc moins de risque. Les deux études d’induction ont réussi, la maintenance a confirmé la durabilité de l’efficacité, les données chez les patients réfractaires ont renforcé le dossier et la préparation du dépôt réglementaire a franchi une première étape auprès de la FDA.

Autour de 100 euros, la capitalisation boursière d’Abivax ressort désormais à environ 8,8 milliards d’euros, avec une valeur d’entreprise (VE) d’environ 9 milliards de dollars en prenant en compte l’importante trésorerie issue de la levée de fonds de 920 millions de dollars. La décote sur les quelque 10,3 milliards de valeur d’entreprise implicitement payés pour Prometheus est donc de l’ordre de 10 à 15%, même si la comparaison n’est évidemment pas parfaite.

Une asymétrie devenue sensiblement plus favorable

Je ne modifierais pas significativement les trois scénarios retenus dans ma précédente analyse, ce qui rend le repli du titre intéressant.

• Dans un scénario défavorable, des contraintes réglementaires plus importantes qu’attendu, notamment autour du 50 mg, ou une adoption commerciale ralentie par les payeurs pourraient ramener le titre vers 85 à 95 euros, correspondant à une VE d’environ 7,3 à 8,4 Mds$ (~8 Mds$ au point milieu).
• Mon scénario central reste compris entre 145 et 165 euros, en supposant un dépôt réglementaire sans mauvaise surprise, l’utilisation commerciale des deux doses et une montée en puissance progressive dans la rectocolite hémorragique. Cela correspond à une VE d’environ 13,4 à 15,5 Mds$ (~14,5 Mds$ au point milieu).
• Enfin, un scénario favorable pourrait toujours conduire vers 190 à 220 euros si le label s’avérait particulièrement propre, si l’obéfazimod pénétrait plus rapidement les premières lignes de traitement ou si un laboratoire pharmaceutique acceptait de payer une prime stratégique. Cela correspondrait à une VE d’environ 18 à 21 Mds$ (~19,5 Mds$ au point milieu).

À environ 100,5 euros, le risque baissier ressort ainsi autour de 5 à 15%, contre un potentiel de 44 à 64% dans le scénario central et de 89 à 119% dans le scénario favorable.

La levée de fonds de juillet réduit parallèlement fortement le risque financier et permet à Abivax de préparer elle-même la commercialisation américaine. Cela peut diminuer l’urgence d’un éventuel rachat à court terme, mais augmente également le prix auquel les actionnaires auraient intérêt à abandonner la valeur d’un lancement indépendant.

À ce niveau de cours, la thèse n’a donc plus besoin d’un rachat pour présenter une asymétrie intéressante. Une acquisition resterait surtout une source d’optionalité supplémentaire. Après le récent repli, le décalage entre le niveau de dé-risquage déjà atteint par l’obéfazimod et la valorisation d’Abivax me paraît de nouveau suffisamment important pour redevenir constructif sur le titre.