Par ailleurs, le risque russe me semble aujourd’hui sur-escompté par rapport au risque économique réel. Raiffeisen Bank a déjà fortement réduit son activité russe depuis février 2022 : l’encours de prêts de sa filiale locale a baissé de 60% depuis le début de la guerre et les dépôts clients ont reculé de 40%. La banque a presque totalement suspendu l’octroi de nouveaux crédits, impose de fortes restrictions aux paiements sortants et précise surtout que son ratio de capital hors Russie intègre déjà un scénario très sévère de déconsolidation avec perte totale des fonds propres russes. Malgré cette hypothèse, le groupe affichait fin 2025 un ratio CET1 hors Russie de 15,5%, ce qui reste un niveau de capital très confortable.
Un re-rating complet offre encore +50% de hausse
Ces craintes, bien que légitimes, est ce qui offre une asymétrie intéressante. Tant que la Russie reste présente, la décote peut perdurer, mais si le marché accepte progressivement l’idée que le pire est déjà intégré dans le capital et que la franchise hors Russie vaut à elle seule nettement plus que ce que reflète le cours actuel, alors la décote apparaît trop large.
Les prochains mois seront d’ailleurs importants sur ce point. Les publications du premier trimestre le 5 mai puis du semestre le 31 juillet pourront confirmer que le cœur du groupe hors Russie continue de délivrer, avec une croissance du crédit, une rentabilité solide et une qualité d’actifs maîtrisée. Plus RBI démontrera que ses résultats hors Russie avancent normalement, plus il deviendra difficile pour le marché de justifier une telle décote uniquement par le dossier russe.
Dans le même temps, d’autres catalyseurs peuvent aider le marché à regarder RBI différemment. L’offre sur Addiko, annoncée début avril, et l’acquisition de Garanti BBVA Romania, annoncée fin mars, participent toutes deux à la même logique : déplacer progressivement le centre de gravité du dossier vers une histoire de consolidation et de croissance en Europe centrale et orientale. Si ces opérations sont perçues comme disciplinées et cohérentes, elles peuvent contribuer à réduire la décote en montrant que RBI n’est plus seulement une banque occupée à gérer un héritage gênant.
Dans ce contexte, une fois l’activité russe sortie du périmètre ou au moins neutralisée dans l’esprit du marché, RBI pourrait assez facilement être revalorisée sur des standards plus proches de ceux de ses pairs. Une banque capable d’atteindre un ROE de 13% n’a rien à faire durablement à 0,8x ses fonds propres tangibles. Un multiple de 1,2 à 1,3 fois les capitaux propres serait bien plus cohérent, ce qui renverrait vers une zone de 70 à 76 euros, soit environ 50% de hausse potentielle par rapport aux niveaux actuels.
