Markel (MKL) : Une asymétrie qui redevient progressivement attractive sur le « mini Berkshire »

Les perspectives sur le cycle de l’assurance et sur la visibilité de Markel pénalisent le titre

Markel est une compagnie d’assurance américaine souvent présentée comme une version plus discrète, plus complexe et plus décotée de Berkshire Hathaway. La comparaison a ses limites, mais elle aide à comprendre l’architecture du groupe : une activité d’assurance spécialisée, un large portefeuille d’investissements, et un ensemble de sociétés opérationnelles réunies dans Markel Ventures. Dit autrement, Markel n’est pas seulement un assureur, c’est une plateforme de « composition du capital » à la Berkshire, avec plusieurs moteurs de création de valeur, mais aussi une structure parfois jugée trop compliquée par le marché qui lui applique régulièrement une décote.

Depuis plusieurs années, le titre souffre d’un narratif assez simple : trop de complexité, pas assez de lisibilité, et une allocation du capital qui n’a pas toujours semblé assez rigoureuse pour justifier une valorisation de très grande qualité. L’arrivée d’une pression activiste en 2024 a forcé le management et le conseil à accélérer certains ajustements, comme la sortie de l’activité de réassurance, la simplification progressive du groupe, l’amélioration de la communication financière, et des rachats d’actions plus visibles et plus disciplinés.

L’action Markel a reculé d’environ 15 % depuis son point haut de fin décembre pour atteindre environ 1 900 $, soit son plus bas niveau depuis fin octobre. À ce niveau de prix, l’action se négocie autour de 1,3 fois sa valeur comptable (Price-to-Book), sur la base d’une valeur comptable par action d’environ 1 477 $ à fin 2025. Compte tenu de la qualité actuelle du groupe — en particulier une activité d’assurance redevenue profitable avec un Combined Ratio inférieur à 100 % (ratio combiné) et une capacité à générer un Return on Equity (ROE) à deux chiffres — Markel mérite un multiple compris entre 1,2x et 1,6x, selon le point du cycle d’assurance et le niveau de visibilité accordé par le marché.

La valorisation commence à redevenir attractive sous 1900$ / 1650€

L’asymétrie devient particulièrement intéressante à mesure que l’on se rapproche de la borne basse de cette fourchette. Elle serait évidente autour de 1,2x le book (~1800$), mais à 1,3x (environ 10 % en dessous de sa moyenne de long terme), la valorisation commence déjà à redevenir attractive. À ce niveau, Markel s’échange proche de la partie basse de sa fourchette historique, tandis que la croissance du book de plus de 10 % par an sur longue période continue de jouer en toile de fond. 

L’asymétrie repose donc sur une combinaison simple : un actif tangible (le book) qui réduit le downside à mesure que le temps passe, un bilan solide et des rachats d’actions. En face, l’upside ne nécessite pas d’hypothèses agressives. Si Markel continue à faire croître son book, que l’assurance reste disciplinée et que le marché accepte progressivement d’appliquer une décote un peu moins sévère à une structure devenue plus lisible, le titre pourrait facilement retrouver un multiple similaire voire supérieur à décembre dernier (~1,6x PB).

Dans ce cas, le re-rating, combiné à la croissance du book, pourrait offrir un potentiel de hausse de l’ordre de 25–30 %, pour un risque de baisse plus contenu, de l’ordre de 10 % en cas de déception opérationnelle ou de normalisation plus rapide du cycle d’assurance.

Graphique journalier du cours de l’action Markel :