JD.com (9618) : Bientôt un réveil du géant chinois de l’ecommerce ?

L’action de JD.com connaît une trajectoire décevante depuis plusieurs années, en particulier depuis le re-rating des grandes valeurs technologiques chinoises amorcé en 2024. C’est l’un des grands noms du secteur dont la revalorisation a été la plus limitée. Le forward P/E de l’entreprise reste autour de 10x, contre environ 21x pour Alibaba aujourd’hui. Le marché continue donc de traiter JD comme un dossier à problèmes plutôt que comme une plateforme de commerce et de logistique de premier plan.

Graphique journalier du cours de l’action JD.com (9618) :

L’une des raisons de cette absence de re-rating est assez claire. Alibaba a retrouvé un récit plus lisible autour du cloud, de l’intelligence artificielle et d’une discipline financière redevenue crédible. JD, à l’inverse, a brouillé son message en relançant une guerre d’investissement dans la livraison et l’instant retail, alors même que la compétition sur ces segments reste intense. Le quatrième trimestre 2025 a cristallisé cette défiance, avec un chiffre d’affaires en hausse limitée de 1,5% à 352,3 milliards de yuans, tandis que le groupe a basculé sur une perte nette trimestrielle de 2,7 milliards de yuans, contre un bénéfice de 9,9 milliards un an plus tôt.

Le cœur de JD reste bien plus solide que la valorisation ne le suggère

Pourtant, cette lecture est incomplète, car elle masque la solidité opérationnelle du cœur du groupe. Le segment JD Retail reste une machine de grande qualité. Son chiffre d’affaires est passé de 258 milliards de yuans en 2016 à 1 126 milliards en 2025, soit plus d’un quadruplement en moins de dix ans. Plus important encore, son résultat d’exploitation a progressé de 2,29 milliards à 51,4 milliards de yuans sur la même période. Le cœur historique de JD n’est donc pas un actif en déclin, mais un moteur de cash-flow qui a démontré sa capacité à gagner en échelle tout en améliorant fortement sa rentabilité.

La qualité du mix continue d’ailleurs de s’améliorer. Au quatrième trimestre, les revenus de services ont progressé de 20,1%, tandis que les revenus de produits ont reculé de 2,8%. Autrement dit, la partie la plus margée du modèle continue de gagner du poids. Le marché valorise aujourd’hui JD comme si son modèle était durablement fragilisé, alors que la rentabilité du cœur d’activité continue d’indiquer l’inverse.

Le deuxième élément trop peu regardé est JD Logistics. Là aussi, la trajectoire est meilleure que l’image boursière du groupe. Les revenus de JD Logistics sont passés de 105 milliards de yuans en 2021 à 217 milliards en 2025. Dans le même temps, le segment est passé d’une perte d’exploitation de 1,83 milliard à un profit opérationnel de 5,27 milliards de yuans. L’infrastructure logistique, longtemps perçue comme un centre de coûts, est ainsi devenue un actif rentable à part entière.

Le vrai sujet de 2025 se situe ailleurs, dans les nouveaux métiers. Le segment New Businesses a vu son chiffre d’affaires bondir de 19,16 milliards de yuans en 2024 à 49,28 milliards en 2025, mais cette croissance s’est accompagnée d’une explosion des pertes d’exploitation, passées de -2,86 milliards à -46,64 milliards de yuans. Le problème ne vient donc pas d’une dégradation du moteur historique de JD, ni d’un affaissement de la logistique, mais d’un choix d’investissement extrêmement agressif dans de nouvelles verticales.

Un autre point sous-estimé est la discipline du capital. En 2025, JD a retourné environ 10% de sa capitalisation aux actionnaires, avec près de 3,0 milliards de dollars de rachats d’actions et environ 1,4 milliard de dollars de dividende annuel. Le groupe a racheté 6,3% de ses actions en un an. Très peu de grandes plateformes mondiales combinent une valorisation aussi basse et une telle intensité de retour au capital.

Une asymétrie redevenue intéressante ?

À mes yeux, l’asymétrie reste intéressante au cours actuel sur un horizon de plus de 12 mois. Le dossier n’est pas sans risque, car la concurrence dans la livraison et l’instant retail peut continuer à peser sur les marges à court terme, et la consommation chinoise reste irrégulière. Mais à environ 10x les profits attendus, avec un programme de rachats massif, un dividende réel, une base logistique difficile à reproduire et un scénario crédible de normalisation des investissements en 2026, la valorisation laisse une marge réelle pour un rerating si 2025 n’a été qu’une année de transition.