California Resources Corp : du pétrole au stockage, la Californie change de valeur

California Resources Corporation (CRC) fait partie de ces dossiers dont l’histoire récente me semble presque aussi importante que les chiffres du prochain trimestre, car regarder simplement le groupe tel qu’il apparaît aujourd’hui dans un screener donne une image assez incomplète de ce qu’il est devenu. CRC est certes le premier producteur de pétrole et de gaz de Californie, avec tous les risques que cela implique en matière de prix du brut et de réglementation, mais c’est aussi une société qui revient de loin. Séparé d’Occidental Petroleum en 2014 avec une dette importante et une forte dépendance au pétrole californien, le groupe a fini par déposer le bilan en 2020 avant d’en ressortir restructuré, avec un bilan beaucoup plus sain et une stratégie désormais largement orientée vers le cash-flow et les retours aux actionnaires.

Depuis, la direction a utilisé cette nouvelle base financière pour consolider progressivement les actifs pétroliers californiens plutôt que de chercher à se diversifier géographiquement. L’acquisition d’Aera Energy en 2024 a constitué une première étape importante, puis le rapprochement avec Berry Corporation, finalisé fin 2025, a encore augmenté la taille du groupe dans le San Joaquin Basin. La vente annoncée récemment des actifs de l’Uinta Basin dans l’Utah pour environ 90 millions de dollars va dans le même sens. CRC devient volontairement plus concentré sur la Californie alors que beaucoup d’investisseurs considéreraient justement cette concentration comme son principal défaut.

C’est précisément cette contradiction qui rend le dossier intéressant à mes yeux, car CRC semble progressivement chercher à transformer ce qui constitue aujourd’hui sa décote (son exposition à la Californie) en avantage économique grâce à son échelle, ses infrastructures et son immense empreinte foncière.

L’intégration de Berry commence à modifier l’économie du cœur pétrolier

L’intérêt de Berry ne réside pas seulement dans les réserves supplémentaires. Ces actifs conventionnels matures ont des taux de déclin relativement faibles et s’intègrent naturellement à l’infrastructure existante de CRC, ce qui crée davantage de possibilités de réduire les coûts que dans une acquisition pétrolière classique.

Les premiers résultats sont plutôt convaincants puisque CRC avait initialement prévu 80 à 90 millions de dollars de synergies annuelles et en avait déjà réalisé environ 103 millions six mois après la clôture, soit plus que l’objectif initial et avec plusieurs mois d’avance. Dans le même temps, la direction estime désormais pouvoir maintenir la production californienne avec six appareils de forage et environ 450 à 475 millions de dollars de dépenses annuelles de maintenance, environ 5 % de moins qu’auparavant.

Cette dernière évolution me paraît probablement plus importante que les synergies elles-mêmes. Pour une société pétrolière mature, la création de valeur dépend beaucoup moins de la croissance brute de la production que de la quantité de capital nécessaire pour simplement remplacer le déclin naturel des puits. Si CRC peut maintenir davantage de barils avec moins de capital, une part croissante de l’EBITDA peut être convertie en free cash-flow puis redistribuée.

Le sous-sol californien pourrait valoir davantage que son seul pétrole

C’est également ce qui rend la division "Carbon TerraVault" intéressant. CRC dispose de décennies de données géologiques sur ses réservoirs et cherche désormais à utiliser certains d’entre eux pour stocker du CO₂. Après plusieurs années de permis et de développement, Carbon TerraVault a commencé à injecter du CO₂ à Elk Hills et à générer ses premiers revenus, ce qui fait progressivement passer cette activité du statut de projet à celui d’actif commercial.

Je resterais néanmoins prudent sur sa valorisation, car les revenus sont encore modestes et le rythme de développement dépendra des permis, des contrats avec les industriels et du financement des infrastructures. Mais la logique économique commence à devenir plus tangible : les mêmes actifs géologiques qui ont permis à CRC d'extraire du pétrole pendant des décennies pourraient continuer à générer des revenus bien après leur phase de production.

Le projet de Golden Valley Technology Hub à Elk Hills pousse cette logique encore plus loin, avec l’idée d’utiliser le foncier, les infrastructures énergétiques et les capacités électriques du site pour accueillir des data centers. Il est beaucoup trop tôt pour attribuer une valeur significative à ce projet, mais il ajoute une nouvelle option sur des actifs qui étaient jusqu’ici essentiellement valorisés comme des actifs d’hydrocarbures en déclin..

Une valorisation qui reflète encore surtout le risque pétrolier

Autour de 55 dollars, CRC se traite environ 12,8 fois les bénéfices prospectifs et surtout autour de 4,5 fois l’EBITDA attendu, un multiple qui me paraît plus pertinent que les 11 fois affichés sur une base historique, largement brouillés par les dérivés et plusieurs effets comptables. Cette valorisation reste cohérente avec celle d’un producteur pétrolier très concentré en Californie, dont le deuxième trimestre a rappelé la sensibilité aux prix et aux infrastructures : malgré une hausse de la production proche de 9 % sur un an, CRC a abaissé d’environ 14 % le point médian de son objectif d’EBITDAX 2026.

La thèse ne repose donc pas sur une accélération immédiate des bénéfices, mais sur une amélioration progressive de leur qualité. Si CRC parvient à maintenir sa production avec moins de capital, à convertir les synergies de Berry en free cash-flow et à développer des revenus plus récurrents dans le midstream, le stockage de CO₂ ou à Elk Hills, le marché pourrait progressivement accepter un multiple supérieur à celui d’un simple producteur pétrolier californien.