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Pourquoi assiste-t-on à un recul du trading haute fréquence ?

Les opportunités et rendements sur le trading haute fréquence se sont amoindris au cours des dix dernières années. Découvrez tout ce qu’il y a à savoir sur le trading haute fréquence.

Trader
Source: Bloomberg

« Les individus ne sont plus responsables de ce qui se passe sur le marché, car les ordinateurs prennent toutes les décisions » - Michael Lewis, auteur de Flash Boys.

Plus de la moitié des valeurs négociées aux États-Unis ne sont pas gérées par des êtres humains, mais par des super-ordinateurs capables de passer des millions d’ordres par jour et de faire des gains en agissant quelques microsecondes avant la concurrence.
Ce trading haute fréquence a conduit les market makers et les grands acteurs à utiliser des algorithmes et des données pour faire des gains en plaçant un grand nombre d’ordres, ce qui leur permet de bénéficier de marges extrêmement faibles.

Néanmoins, ces marges sont devenues encore plus limitées et les opportunités se sont raréfiées. L’an dernier, les revenus du trading haute fréquence étaient environ 86 % inférieurs à ceux enregistrés à l’apogée de cette méthode, il y a à peine dix ans.
Les pressions exercées se sont accrues sur le secteur et ont entraîné une consolidation, à mesure que les investisseurs du trading haute fréquence se protégeaient contre des conditions plus difficiles.

Nous nous sommes penchés sur le fonctionnement du trading haute fréquence et sur les raisons de son déclin.

Qu’est-ce que le trading haute fréquence ?

En résumé, cette méthode consiste à exploiter le pouvoir de la technologie pour accroître les avantages lors d’une transaction. Grâce au trading haute fréquence, de grandes organisations, notamment des banques d’investissement et des hedge funds (fonds d’investissements spéculatifs), utilisent des plateformes de trading automatique qui, au moyen d’algorithmes, sont capables de suivre plusieurs marchés financiers en même temps et d’exécuter un grand nombre d’ordres.

S’il est correctement paramétré, le trading haute fréquence offre des avantages évidents aux institutions qui y ont accès.
Les ordinateurs extrêmement puissants peuvent repérer les nouvelles tendances sur les marchés financiers du monde entier et agir automatiquement, avant même que le reste du marché n’ait le temps d’identifier la tendance, et encore moins d’investir.

En savoir plus sur le trading automatique et son fonctionnement.

Certaines caractéristiques du trading haute fréquence et des entreprises qui le pratiquent sont reconnues de tous :

  1. Traitement d’un nombre extrêmement élevé d’ordres
  2. Annulation rapide des ordres
  3. Positions conservées pendant des délais très courts
  4. Aucune position conservée à la fin d’un jour de trading
  5. Gain de marges extrêmement faibles par transaction
  6. Utilisation de cours en temps réel et de services de proximité
  7. Trading pour compte propre (une banque, etc. investit en son nom propre et non pas pour le compte de clients)

Pourquoi le trading haute fréquence existe-t-il ?

Le trading haute fréquence permet aux grandes institutions d’obtenir un avantage, limité, mais notable, en contrepartie de l’injection de montants élevés de liquidité sur les marchés. Les millions d’ordres qui peuvent être passés par les systèmes de trading haute fréquence permettent à ceux qui les utilisent de « graisser » le marché et donc d’augmenter les bénéfices de leurs transactions fructueuses pour obtenir des spreads plus favorables.

Par nature, le trading haute fréquence est donc avantageux pour les deux parties. Les institutions peuvent profiter d’un bénéfice, qui repose sur le volume. Les rendements par transaction sont faibles et un nombre particulièrement élevé de transactions doivent donc être exécutées pour vraiment en tirer parti et garantir ainsi que suffisamment de liquidité soit injectée sur les marchés. Deux flux de revenus directs s’offrent aux entreprises : le premier par le spread issu de la fourniture de liquidité, et le deuxième par les remises sur frais de transaction que les plateformes de négociation accordent pour que leurs marchés attirent les investisseurs vers le trading haute fréquence.

Trading haute fréquence : spreads et liquidité

Spreads et liquidité vont de paire. Les marchés qui enregistrent des niveaux d’activité importants proposent des spreads relativement faibles, tandis que ceux dont les volumes négociés sont moindres ont tendance à proposer des spreads plus élevés. Le spread est la différence entre le prix d’achat et le prix de vente d’un actif.

Par exemple, le marché des devises représente plus de 5 trillions de dollars de devises investis chaque jour. À ce titre, il est le marché le plus liquide du monde. Ce volume considérable crée des spreads faibles qui n’offrent des opportunités de profit que si le nombre de transactions exécutées est important. Ces paramètres expliquent pourquoi nombreux sont ceux qui choisissent d’utiliser un effet de levier sur les marchés très liquides, comme le forex, pour que les volumes soient optimisés et qu’ils puissent ainsi prendre des positions significatives qui ne seraient pas intéressantes dans le cas contraire. Sur les marchés moins liquides, comme les actions à faible capitalisation, les spreads offerts sont généralement moindres.

Qu'est-ce que l'effet de levier ?

Le trading haute fréquence est-il moral ?

Le fait que les grandes institutions soient avantagées par rapport aux plus petites entreprises et aux investisseurs particuliers soulève des questions évidentes quant à la moralité et la justesse du trading haute fréquence. Très souvent, il lui est reproché de ne pas promouvoir une vraie égalité des chances. En plus d’être en concurrence les uns avec les autres, les investisseurs particuliers doivent affronter un algorithme, bien plus efficace que le trading humain.

Certains critiques avancent que la liquidité apportée par les investisseurs dans le trading haute fréquence (le service fourni en contrepartie des gains réalisés) n’est pas aussi efficace que prévu, car, compte tenu de la vitesse du trading haute fréquence, les fonds transitent par le marché en un clin d’œil, ce qui empêche les autres investisseurs d’en profiter.

Avantages et inconvénients du trading haute fréquence
Avantages Critiques
Injecte des liquidités sur les marchés Injecte des liquidités « fantômes » qui n’aident que les investisseurs dans le HFT
Rends les spreads serrés plus avantageux Peut causer des dommages collatéraux pour les autres investisseurs
Offre des positions avantageuses Offre un avantage déloyal aux institutions par rapport aux autres investisseurs
Supprime la nécessité d’un courtier/réduit les coûts Peut causer des dommages collatéraux pour les autres investisseurs
Contribue à réduire la volatilité des marchés Ne tient pas compte de l’analyse fondamentale

Les volumes de trading haute fréquence sont-ils importants ?

Les États-Unis ont toujours été le principal centre de trading haute fréquence, qui représente chaque année au moins la moitié des volumes investis sur le marché des actions américain depuis 2008. Les volumes ont atteint 60 % en 2009, mais à mesure que la crise financière s’accentuait la part du trading haute fréquence a commencé à reculer pour se stabiliser à 50 % pendant trois années consécutives, jusqu’en 2016, avant de reprendre sa progression à la hausse.

Trading hautre fréquence : volumes

(Source: TABB Group, Deutsche Bank, ResearchGate)

En Europe, le trading haute fréquence n’est pas aussi répandu, même s’il reste significatif. Les États-Unis l’ont adopté bien plus rapidement. Le trading haute fréquence n’a commencé à être réellement pratiqué en Europe qu’en 2006, date à laquelle il représentait déjà près de 25 % des volumes de capitaux propres aux États-Unis. Il existe une corrélation très forte entre les volumes de trading haute fréquence des deux côtés de l’Atlantique : les volumes européens ont atteint leur point culminant un an après les États-Unis, en 2010, et ont suivi la même évolution depuis lors.

Pourquoi les revenus du trading haute fréquence ont-ils chuté ?

Les revenus générés par le trading haute fréquence ont atteint leur apogée la même année que les volumes, mais le déclin post-2009 s’est avéré bien plus rapide.
En huit ans, les investisseurs dans le trading haute fréquence aux États-Unis ont vu les revenus des marchés d’actions passer de 7,2 milliards $ à moins d’un milliard $ en 2017, pour la première fois depuis le crach financier (estimations du cabinet de conseil TABB Group).

Trading haute fréquence : revenus

(Source: TABB Group, Deutsche Bank)

Plusieurs raisons expliquent la raréfaction des bénéfices de cette méthode pendant ces dix dernières années. En un mot, la concurrence accrue, les coûts élevés et la faible volatilité ont tous joué un rôle. Les sociétés de trading haute fréquence ont été prises à la gorge, à la fois du point de vue des revenus que de celui des coûts. Ces effets sont exacerbés par le fait que des millions de transactions doivent être exécutées tous les jours pour que cette méthode vaille la peine. Vikas Shah, banquier d’affaires chez Rosenblatt Securities, a confié au Financial Times il y a quelques mois que les investisseurs dans le trading haute fréquence doivent avoir accès à deux fondamentaux pour être efficaces : les volumes et la volatilité.

Compte tenu de la vitesse à laquelle le trading haute fréquence fonctionne, chaque nano-seconde compte. Cependant, le trading algorithmique dépend de la vitesse de la technologie actuelle. Dès lors que tout le monde procède à la même vitesse, les avantages du trading haute fréquence disparaissent. Ainsi, chaque mise à jour mineure est essentielle pour des équipements pourtant déjà onéreux, mais la valeur des données cruciales nécessaires pour que ces algorithmes fonctionnent a connu une augmentation exponentielle.
Ces données doivent être collectées auprès des plateformes de trading, ce qu’elles utilisent à leur avantage dès qu’une hausse des revenus est remarquée dans un secteur donné.

Les « services de co-positionnement » permettent à une société de louer de l’espace dans le centre de données ou le serveur d’une plateforme de négociation pour assurer un lien direct avec l’évolution des cours et les autres données, dès qu’ils changent. Selon Deutsche Bank, les frais de co-positionnement facturés par les grandes bourses ont « doublé ou triplé » entre 2010 et 2015. Opportunément, lorsque les volumes reculent, les bourses se tournent vers d’autres sources de revenus, par exemple la vente de données, mais la hausse du coût des données est l’une des raisons pour lesquelles les volumes de trading haute fréquence ont diminué.

Cette volonté constante de gagner le plus petit avantage sur la concurrence a poussé les entreprises à déplacer leurs locaux plus près des serveurs de données. Apparemment, cette fraction de temps économisée par l’absence d’envoi lointain d’informations par Internet est précieuse. De nouveaux prestataires de services, qui proposent de relier les plateformes de négociation et les investisseurs dans le trading haute fréquence par des câbles toujours plus rapides, sont apparus. Quelle que soit la tactique utilisée, le coût du trading haute fréquence a incontestablement augmenté, ce qui en fait une option moins attractive.

Le trading haute fréquence et les dark pools

Compte tenu de l’importance des données pour le trading haute fréquence et de la hausse du coût de ces données, le rôle des dark pools est primordial. Ce sont des bourses privées, sur lesquelles des investisseurs institutionnels investissent de grands volumes sans avoir à divulguer les détails de la transaction au marché. Les transactions exécutées dans les dark pools contournent ainsi les serveurs de données utilisés par les algorithmes créés par les spécialistes du trading haute fréquence.

Les dark pools sont sujets à controverse. D’un côté, il existe un argument en leur faveur, puisque les grands investisseurs peuvent négocier des volumes importants sans perturber ni défavoriser les marchés financiers dans leur ensemble. De l’autre, ils permettent aux géants professionnels de traiter entre eux, en laissant les autres acteurs dans l’ignorance.

Ces bourses privées ne sont pas une nouveauté. Les dark pools existent depuis les années 60. Bien qu’il existe peu de données au sujet de ces bourses, on estime que le volume négocié est en croissance, tandis que le volume du trading haute fréquence sur les marchés publics a reculé. La possibilité d’investir de grands volumes dans des dark pools, sans causer de forts mouvements des cours sur le marché signifie que les investisseurs dans le trading haute fréquence ne peuvent plus exécuter de transactions de grande ampleur sur les marchés publics. L’attention se déplace alors sur les transactions dont le volume est moins élevé, qui ne sont pas faites pour le trading haute fréquence. Les « flash krachs » ou les mouvements de cours soudains causés par le trading haute fréquence n’ont fait que renforcer l’attrait des dark pools.

Consolidation des investisseurs dans le trading haute fréquence

La pression croissante exercée sur le trading haute fréquence a conduit à la consolidation du secteur, dans la mesure où les entreprises se regroupent pour se protéger de la hausse des coûts et du durcissement des conditions de marché.
Si la majorité des investisseurs dans le trading haute fréquence sont des investisseurs privés, certaines entreprises cotées s’y engagent, comme Citadel Group, Flow Traders et Virtu Financial.

Virtu est entré en bourse en 2015 et a fait l’acquisition l’an dernier de KCG Holdings dans le cadre d’une transaction évaluée à 1,4 milliard $. Le groupe est responsable de près d’une transaction sur cinq sur le marché d’action américain et souhaite racheter Investment Technology Group.

D’autres transactions similaires ont eu lieu dans le secteur. L’un des plus grands investisseurs à haute fréquence, DRW Holdings, a fait l’acquisition de RGM Advisers l’an dernier. Deux rivaux, Hudson River Trading et Sun Trading ont fusionné après la mise en vente de ce dernier en 2017, en raison des pressions exercées sur les marges et de la perte de son avantage concurrentiel en termes de rapidité.

La réglementation du trading haute fréquence continue d’évoluer

« La réglementation NMS entendait créer une égalité des chances sur le marché d’action américain. Elle a en fait institutionnalisé une inégalité plus pernicieuse. Quelques initiés avec les ressources suffisantes pour créer de la vitesse pouvaient désormais avoir un aperçu du marché et exécuter des transactions sur ce qu’ils avaient vu », - Lewis.

La Regulation National Market System (ou la réglementation NMS) américaine est considérée comme la réglementation qui a engendré la hausse du trading haute fréquence à partir de 2005. Cette réglementation a donné aux investisseurs un aperçu des stratégies des autres acteurs dans le but qu’en cas de nouvelle crise ou de ralentissement, le trading se poursuive. L’objectif était d’éviter que des courtiers isolés les uns des autres exécutent des ordres de vente, comme cela avait été le cas lors du krach de 1987.

L’International Financial Law Review (Revue juridique et financière internationale) souligne que l’un des aspects majeurs de la réglementation NMS est que les ordres passés doivent être exécutés au meilleur cours, quelle que soit la bourse, ce qui permet donc aux investisseurs du trading haute fréquence de repérer les tendances sur une place boursière afin de pouvoir investir rapidement en passant des ordres sur une autre place boursière, avant que l’effet identifié n’ait eu le temps de se propager. Cette réglementation devait créer un environnement plus transparent et plus juste entre les grands acteurs du marché financier, mais tout le monde se trouvait en situation de désavantage.

Depuis, les conditions se sont durcies, avec l’introduction de la directive MIFID II en Europe et la loi FINRA aux États-Unis, qui prévoient des règles sur le trading algorithmique. La London School of Economics and Political Science a indiqué que le grand problème de la réglementation du trading haute fréquence est qu’il est impossible de le définir avec précision. S’il existe certaines caractéristiques généralement acceptées, aucune définition n’est universellement reconnue.

Néanmoins, la directive MIFID II a imposé des nouvelles règles qui exigent que les investisseurs haute fréquence obtiennent l’autorisation des autorités de marché et tiennent des registres plus précis, pour protéger contre les tentatives d’abus à grande échelle. Pourtant, un grand nombre d’acteurs du secteur reconnaissent qu’il est possible d’aller beaucoup plus loin en termes de réglementation.

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