霍爾木茲海峽封鎖：分析油價、滯脹風險及對亞洲的影響

全球最關鍵航運通道陷入停擺

霍爾木茲海峽是伊朗與阿曼之間的狹窄水道，全球約20%的石油貿易及20%的液化天然氣（LNG）供應均途經此地。自美國及以色列聯合軍事打擊伊朗後，該海峽自2月下旬起已實際上對商業航運封閉。

此次供應中斷的規模在現代史上堪稱前所未有。正常情況下，每日約有2,000萬桶石油及108億立方英尺（Bcf）的液化天然氣途經該海峽。化肥貿易（包括尿素、氨及其他農業原料）亦受波及，高達30%的全球化肥出口亦經此水道運輸。

國際能源署（IEA）估計，即使充分使用現有管道繞道，每日仍有約1,600萬桶的石油流量面臨全面封鎖風險。IEA成員國的戰略石油儲備及石油輸出國組織（OPEC）的備用產能，面對如此規模的供應中斷，僅能提供短暫緩解。

令供應憂慮雪上加霜的是，全球最大液化天然氣出口商卡塔爾能源公司已暫停其Ras Laffan設施的生產，並警告稱，待戰事停息後，重啟生產最快亦需數週至數月時間。連鎖效應迅速顯現：東北亞液化天然氣價格已升逾一倍至每百萬英熱單位22.5美元，布蘭特原油亦曾急升至每桶約120美元，為逾三年來最高水平。

亞洲各地承壓程度不一

霍爾木茲海峽的石油流向數據，清楚反映出亞洲地區的高度脆弱性。根據美國能源資訊管理局（EIA）的數據，2024年途經該海峽的原油及凝析油中，約84%輸往亞洲，中國、印度、日本及韓國的訂單合計佔總流量的69%。

然而，各國的脆弱程度存在顯著差異。

日本及韓國面臨最為嚴峻的結構性風險。兩國在整體能源供應上高度依賴石油進口：日本約95%的原油進口來自中東，而韓國約70%的石油進口來自中東，液化天然氣（LNG）亦有相當大比例源自該地區。股市已率先反映該憂慮——截至2026年3月10日收市，日經225指數自衝突爆發以來已累計下跌約8%，而韓國綜合股價指數（KOSPI）在同期跌幅更超過11%，其中3月4日單日暴跌12%，觸發熔斷機制。

雖然日本及韓國政府表示，現有原油庫存分別可維持254天及210天的國內供應，但若衝突持續，對出口導向型產業（尤其是對能源需求甚高的半導體製造業）的打擊將不容忽視。

中國的處境則較具韌性。中國傳統上以煤炭為主要能源，加上近年持續發展可再生能源，對石油的整體依賴程度相對較低。此外，由於中國佔了伊朗約80%的石油出口量，是伊朗的重要貿易夥伴，伊朗有可能選擇性地允許中國船隻通行海峽。根據Kpler的數據，截至2026年1月，中國持有約12億桶的原油庫存，即使在零新增進口的情況下，亦可支撐約108天的進口需求，若充分挖掘國內產能，緩衝期可進一步延長。從通脹角度而言，中國目前持續的通縮環境，或能在短期內為應對能源成本上漲提供一定緩衝。然而，需密切關注的關鍵風險在於：生產商究竟會自行消化成本壓力，還是將其轉嫁至終端用戶——前者短期內有利於保護消費者，但將逐步侵蝕企業利潤，並對盈利及股票估值產生更廣泛影響。

亞洲各地石油佔總體能源消費比重

進口石油及其他液體燃料佔總能源消費比重

滯脹憂慮升溫，避險資產格局生變

當大宗商品價格長期維持高位，往往會推高生產及消費端價格，加劇通脹壓力。與此同時，地緣政治動盪打擊消費者及投資者信心，拖累全球經濟增長。這種「增長放緩、物價上升」並存的局面，正是當前市場最擔憂的滯脹情景。

國際貨幣基金組織（IMF）估計，油價每持續上漲10%，全球經濟產出將收縮0.1至0.2個百分點，同時為全球通脹增加0.4個百分點。換言之，若油價維持在目前水平——較衝突爆發前高約30%——根據IMF的估算，全球通脹可能因此額外攀升約1.2個百分點，而這一估算尚未計入此次危機對化肥供應鏈的直接衝擊。

衝突初期，避險情緒如預期般打壓股市及高收益債券，同時支撐美元走強。然而更值得關注的是，部份歷來被視為避險資產，如美國國債及德國國債等已發展市場政府債券，與黃金一同下跌。主要原因在於：市場普遍預期大宗商品價格高企將蔓延至更廣泛的通脹壓力，可能迫使各國央行在更長時間內維持現行或更高的利率水平，從而削弱長存續期資產的傳統避險吸引力。商品危機為政策制定者帶來了兩難困境：若加息以遏制通脹，則可能進一步壓抑本已脆弱的內需；若維持利率不變甚至減息，則可能令各地價格壓力持續累積。

衝突持續時間成為市場焦點

對金融市場而言，關鍵變數在於供應中斷的持續時間。儘管大宗商品價格出現前所未有的日內劇烈波動，但更廣泛的市場反應目前仍相對克制——MSCI世界指數自衝突爆發以來僅下跌約2.8%，與「解放日」後市場自2025年4月9日低位累計反彈28%相比，此次跌幅尚算溫和。市場的相對平靜，反映投資者對衝突短期內得以化解的樂觀預期，布蘭特原油期貨曲線的走勢亦印證這一看法：近月合約報每桶87美元左右，第三個月合約報82美元，第六個月合約則報77美元。

衝突爆發以來主要亞洲指數表現

惟近期地緣政治局勢的反覆升級，已令期貨市場的判斷多次失準。若布蘭特原油持續維持在高位——即較衝突前水平高出約30%——且時間超過兩個月，宏觀經濟影響將開始在經濟數據中反映出來，屆時或迫使各央行陷入更為棘手的政策兩難困境，並引發股市及其他風險資產出現更大規模的回調。

從地區格局來看，美國與中國雖同樣面臨通脹壓力，但兩者相較於其他地區同伴，料將展現出更強的相對韌性。美國受惠於其能源淨出口國地位；中國則憑藉以煤炭為主的能源結構、國內原油生產能力，以及可能獲得的海峽通行優先待遇，相對於印度、日本及韓國等更具脆弱性的能源進口國，擁有更大的緩衝空間。對後幾個國家而言，現有儲備緩衝所能維繫的時間窗口正在收窄，一旦耗盡，將面臨一場前所未見、且政策工具極為有限的供應衝擊。

除非另有說明，本文所述數據截至2026年3月11日。過往表現並不能準確預測未來表現。

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