关税骨牌效应：哪个市场率先波动，哪个紧随其后
关税头条鲜少同时冲击所有市场。它们往往依序传导——货币在数分钟内作出反应，而企业盈利则需数个季度才能追上。对于亚太地区（APAC）的交易者而言，了解骨牌倒下的顺序，有时与政策本身同等重要。
美国贸易政策变幻莫测
美国贸易政策一直处于动荡状态。税务基金会统计自 2025 年 1 月以来已逾 50 次关税调整，并估计 2026 年新关税涵盖美国约 54% 的商品进口。1最高法院于 2 月裁定基于紧急权力征收的关税违宪，政府此后一直通过其他法律途径重建其政策工具箱。2
美中休战协议设定了一个值得关注的截止日期。协议条款原定于 11 月 10 日到期，但财政部长斯科特・贝森特表示，相关条件将延续至 2027 年 1 月 10 日。3市场被要求为暂停定价，而非为和解定价。
第一张骨牌：美元——贸易紧张局势首先冲击的市场
货币率先作出反应，但方向并不确定。理论上，关税升级可能推高美元，因投资者寻求避险资产。然而实际情况是，美元在 2025 年 4 月「解放日」关税出台后下跌，并在 2026 年 1 月威胁对欧洲征收关税时再度下滑，原因是投资者转向日元及瑞士法郎。4关税可能损害美国经济增长、推升通胀并引发报复，所有这些因素均可能拖累美元。就亚太地区而言，首要观察指标是美元兑日元、澳元及人民币的走势。
第二张骨牌：商品价格——谁来承担代价？
关税是对进口商品征收的税项，因此核心问题在于由谁承担。进口商、零售商及消费者与外国出口商共同分担成本，而分担比例则影响企业利润。各方估计差异悬殊。经济学家 Caroline Freund 的最新研究发现，外国出口商承担了约 47% 的 2025 年关税负担，远超早期研究的预测；而其他分析（如纽约联储）则将出口商承担比例定在仅 6 至 14%。5
第三张骨牌：零售商——利润率首先承压
严重依赖进口且每笔销售利润微薄的零售商，如服装、电子产品及家具类别，其股价往往在销售数据出现变化之前已率先波动。2 月 20 日最高法院裁定紧急关税违宪后，Adidas、Deckers 及 Under Armour 等进口依赖度高的运动服装品牌股价于早盘上涨逾 2%，远早于任何销售变化。数日后，替代性 15% 关税出台，Nike 及 Gap 股价随即下跌。6
第四张骨牌：制造商——影响双向并存
制造商面临双重效应。对其采购的原材料及零部件征收的关税推高成本，而对成品的保护性关税则可能惠及美国本土生产商。吸引生产回流本土的投资与计划需要时间，因此影响往往在稍后的新订单及工厂调查中才得以显现。
第五张骨牌：大宗商品——需求决定方向
金属及农产品等大宗商品的走势取决于预期需求。中国工厂放缓拖累工业金属，而与休战协议及 9 月特朗普—习近平峰会相关的采购承诺（如大豆及煤炭）可支撑农业及能源市场，惟交货情况参差不齐。7黄金走势通常更多跟随美元及利率，而非关税本身。
对亚太地区的潜在影响
出口商在盈利层面感受到的影响最迟，但其股价可能因预期而率先波动。以下是各地区可能的走势：
- 日本：日元处于传导链的顶端。日元走弱可缓冲汽车及机械等出口商的压力，而避险情绪引发的日元急升则可能冲击日经指数的重磅成分股。首先关注美元兑日元汇率。
- 澳洲：澳元及本地矿业股是与中国相关需求的良好晴雨表。支持中国工业活动的休战延长往往有助于铁矿石及铜的市场情绪。局势升级可迅速冲击澳元及资源类股。
- 新加坡及香港：作为贸易及金融枢纽，两地均面临航运量、转口贸易及风险偏好的影响。新加坡主要指数偏重银行及房地产信托，因此利率预期亦至关重要。香港则对与中国相关的科技股及消费股有更高的敞口。
- 中国相关市场：人民币、沪深 300 及恒生科技指数对每一条关税、稀土及出口管制的头条消息均有所反应。北京暂停稀土限制措施是休战协议的关键组成部分，因此该方面任何风吹草动均可能率先冲击这一板块。8
交易者可能需要关注的指标
以下是您的检查清单：
- 休战细节：延期是否正式确认，以及稀土及采购承诺能否维持。
- 新板块关税：针对性关税可能绕过整体休战协议。
- 货币走势：若美元、日元及人民币同步波动，市场或正在广泛重新为贸易风险定价。
- 企业业绩指引：零售商及制造商的表态显示谁在承担成本。
核心要点
贸易政策鲜少同时推动所有市场波动。通常的传导顺序为：货币、板块股票、大宗商品，然后是盈利；各环节之间的时间差既可带来机遇，亦存在风险。由于政策可能在短时间内发生变化，传导顺序的重要性往往超过任何单一头条消息。
敬请关注，因为在贸易政策的世界里，下一条头条永远近在咫尺！
参考资料
- Tax Foundation, "Trump Tariffs Tracker: Rates, Revenue, and Impact"。https://taxfoundation.org/research/federal-tax/trump-tariffs-trade-war/
- Tax Policy Center, "Tracking Trump Tariffs"（最高法院裁决，2026 年 2 月）。https://taxpolicycenter.org/features/tracking-trump-tariffs；Trading Economics（2 月 20 日裁决，基于临时法规的替代性关税）。https://tradingeconomics.com/united-states/imports/news/461363
- CNBC, "U.S.-China trade truce extended for two months, Bessent says", 2026 年 9 月 24 日。https://www.cnbc.com/2026/09/24/us-china-trade-truce-bessent-trump-xi.html；NBC News, 2026 年 9 月 23 日。https://www.nbcnews.com/business/economy/us-china-extend-trade-truce-trump-rcna599525
- Reuters via Kitco, "Dollar weakens as dust settles on Trump's shock tariff pause", 2025 年 4 月 10 日。https://www.kitco.com/news/off-the-wire/2025-04-10/dollar-weakens-dust-settles-trumps-shock-tariff-pause；CNBC, "Dollar falls, investors look for safe havens as Trump ups tariff ante", 2026 年 1 月 19 日。https://www.cnbc.com/amp/2026/01/19/dollar-falls-investors-look-for-safe-havens-as-trump-ups-tariff-ante.html；CEPR/VoxEU, "Tariffs and US dollar depreciations: Not so surprising after all"。https://cepr.org/voxeu/columns/tariffs-and-us-dollar-depreciations-not-so-surprising-after-all
- Tax Foundation, "Exporters Bore Higher Share of the 2025 Tariffs than Previously Estimated, New Research Finds"。https://taxfoundation.org/blog/exporters-bore-higher-share-2025-tariffs-than-previously-estimated/；New York Fed, Liberty Street Economics, "Who Is Paying for the 2025 U.S. Tariffs?", 2026 年 2 月 12 日。https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2026/02/who-is-paying-for-the-2025-u-s-tariffs/
- Front Office Sports, "SCOTUS Strikes Down Trump Tariffs, Sportswear Retailers Rally", 2026 年 2 月 20 日。https://frontofficesports.com/sportswear-companies-big-winners-of-trumps-supreme-court-tariff-loss/；CNBC live updates, 2026 年 2 月 19 至 20 日（Jefferies 就进口依赖度高的股票发表评论）。https://www.cnbc.com/2026/02/19/stock-market-today-live-updates.html；Barchart, "DoorDash, Booking, Chewy, Wayfair and Expedia shares plummet"（Nike、Gap 因新 15% 关税下跌）。https://www.barchart.com/story/news/368048/doordash-booking-chewy-wayfair-and-expedia-shares-plummet-what-you-need-to-know
- CNBC, "Soybeans, planes and rare earths: What they say about fragile U.S.-China trade truce", 2026 年 9 月 23 日。https://www.cnbc.com/2026/09/23/trump-xi-summit-us-china-trade-rare-earth-soybean-plane.html；Center for American Progress, "Trump-Xi Summit Scorecard"。https://www.americanprogress.org/article/trump-xi-summit-scorecard-assessing-the-results-of-the-september-meeting/；Carolina Political Review, 2026 年 10 月 7 日（中方声明未提及煤炭）。https://carolinapoliticalreview.org/editorial-content/2026/10/7/implications-of-xi-trump-summit-in-washington-dc
- Startup Fortune, "US and China extend their rare earth truce by just two months to January"。https://startupfortune.com/us-and-china-extend-their-rare-earth-truce-by-just-two-months-to-january/
重要须知
本信息由IG提供，IG为IG International Ltd的商业名称。除网站下方的声明外，本文件所含信息不包含IG（下称：我公司）成交价格记录，或我公司对任何金融产品的交易要约或询价。依据本文件所发布的信息以及所表达的意见行事所造成的一切后果，我公司不予承担任何责任。我公司对所发布信息的准确性及完整性不作任何明确或隐含的保证。任何人依赖本文件的任何信息、观点以及数据行事须自行承担全部风险。本文件相关研究报告中所含信息没有考虑到特定投资目的、财政状况或任何阅读人士的特殊需求。本文件信息的发布没有严格遵守与促进投资研究报告独立性相关的法律法规要求，因此应仅被视为市场营销交流行为。尽管我公司自身交易不会因提供投资意见而受到明确限制，但我公司无意利用相关信息较客户的时间优先性而寻求利益。点击此链接《非独立研究报告免责声明》，阅读全文。
