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论中国股市与财富效应

投资者们最感兴趣的关键问题之一,就是中国市场的急剧起伏和不断攀升的波动性是否将以财富效应的形式对该国的未来经济成长造成重大的负面影响。

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图片来源:彭博社

就财富效应而言,最为突出的变量就是储蓄率。中国拥有将近40%的净储蓄率,该比率毫无争议地是全球最高之一,如果不是最高的话。高储蓄率的优势在于,当股票市场出现剧烈动荡时,储蓄资本很大程度上将经济体与股票市场隔绝开来。举例而言,当相同程度的股市震荡出现时,其对储蓄率为8%的美国经济的影响比对40%储蓄率的中国来说更为剧烈而深远。尽管如此,标准普尔500指数在一小时内下跌5.5%仍是难以想象的情景。

认为七月的股市下挫对于消费水平并未产生剧烈影响的分析人士,在争论中首先援引的支撑论点必然是中国的高储蓄水平。

除此以外,另一个有力论点为:即使自2005年起,股票持有率在中国家庭金融资产配置中稳健提升,然而投入到股市中的份额仍然较低。在我查阅过的数据中,报道股票持有率在12%至24%不等,然而与储蓄投资和房产投资相比,股票投资的份额仍然相形见绌。除此以外,前30%的散户持有中国股票市场总值的90%。这显示了股市投资的集中性(或低分散度)。尽管今年A股股民数量呈现爆发式增长,然而我们可以看出大部分的股票净价值掌握在一小部分中国家庭手中。另外,中国人口中仅有10%为股民,这与美国和澳大利亚人口总量中各有25%和30%持有股票的比例相比,相去甚远。

因此,即使没有出现股市下跌, 股票市场仅对人口中非常小的一部分人具备影响力。

值得留意的是,目前上证综合指数比2014年股市上涨伊始的水平高出42%。所以在整个股市起飞的过程中,仍然为股民创造了客观的收益。话虽如此,盈亏的真实水平取决于进出市场的点位。

不可否认的是,中国股票市场与零售市场的走势仍存在滞后。2004年初至2014年中,上证综合指数领先零售销售数据约12个月水平。两项指标具备延迟相关性。然而,从2010年为时间轴起始点进行分析,延迟相关的原因更倾向于全球金融危机后,全球经济增长和股票市场崩盘间的联系,而非单纯的中国国内问题导致的消费下挫。近期中国股票市场(自2014年中伊始)的爆炸式发展,也并未对国际公司的销售形成显著提振。大众汽车、奥迪汽车、家乐福和巴宝莉在中国的销售数据在此时段内均未达到满意程度。

从积极方面来看, 股票市场的巨额成交量所造成的最大影响,就是显著提高了第三产业对国内经济增长的支撑作用。受此影响,第二季度GDP超过7%的预期值。未来交易量是否延续此前的热潮,目前仍是一个未知数。

有人心存疑虑,是否中国股市背后的最初概念是否已经改变。中国股票市场的腾飞,背后的逻辑在于将家庭储蓄资本(已知的高水平净储蓄)引导回流至国有企业中。这个逻辑对于大多数西方国家市场来说是非常之不同的。自2014年第四季度后,部分家庭储蓄资金已转入股市中,以期从腾飞的股市中获利。在此情况下,这个最初概念是否已经改变?答案是,最初概念“或多或少”出现转变。然而,市场监管机构、中央政府和中国人民银行的提出的一系列对股票市场有利的措施(财政措施和货币措施)。依据这些举措,我认为中国以政策推动股市增长的决心非常明确。

就此而言,中国官方认为股市和国内消费具有非常强的关联性,尽管我在上文中陈述下挫的股市将起到缓冲作用。这解释了为何中国政府在上证综合指数下挫至3500区间时采取积极救市措施。200天移动平均(现在为3534)为机构投资者和多元化散户投资者喜闻乐见买入市场的点位。而且,舆论认为如果突破该水平,则将有可能出现10-15%的下行。尽管如此,理论上的下行股市应当不会对中国的经济增长造成强烈负面影响。

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