REFERENDUM UE: SARA' BREXIT?

Scenari e conseguenze sui mercati dall'appuntamento più importante del 2016.

A cura dei nostri analisti, Vincenzo Longo e Filippo Diodovich.

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Fonte: Bloomberg

Dopo 41 anni il Regno Unito torna alle urne per decidere se lasciare o meno l’Unione europea. I recenti sondaggi hanno mostrato esiti ancora molto contrastanti e il divario tra i due schieramenti, Restare o Lasciare la Ue, rimane ridottissimo. Rispetto al referendum del 1975 è cambiato molto. La globalizzazione dei mercati pone questo evento al centro dell’attenzione degli operatori globali e le conseguenze vanno ben oltre i confini dell'Europa.

SONDAGGI

I sondaggi britannici sono sempre considerati molto affidabili, nonostante l'insuccesso alle elezioni politiche dello scorso anno. Esaminando più da vicino i principali poll, salta subito all'occhio come la sfida fra Remain e Leave sia una lotta all’ultimo voto.

L'importanza dell'evento è tale per cui anche i media locali non mascherano le loro intenzioni, schierandosi nell'uno o nell'altro fronte. È recente la discesa in campo a favore dell’OUT da parte del “Sun” di Rupert Murdoch e del “Telegraph”, mentre molti celebri newspaper (come l'Economist, The Financial Times, The Guardian e The Daily Mirror) sostengono il fronte opposto.

E' interessante notare nell'immagine sotto come nelle ultime due settimane il “Leave” abbia guadagnato terreno rispetto al “Remain”, passando in vantaggio.

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Elaborazione interna

Il livello di tensione sale man mano che si avvicina il referendum e ieri hanno toccato l'apice, con l'uccisione della parlamentare del Partito Laburista, Jo Cox, nota per le sue posizioni di favore alla permanenza nella Ue. Il tragico evento potrebbe aver scosso l'opinione pubblica tanto che molti operatori e anche bookmakers sembrano dare una probabilità maggiore per il remain.

Anche a livello territoria sembra esserci una chiara linea di demarcazione tra le due fazioni. Se il Nord del Regno Unito (la Scozia) e il Galles sono regioni favorevoli alla permanenza all’interno dell’UE, il Sudest è fortemente euroscettico.

Ieri, intanto, è stata pubblicata la terza indagine condotta dall’istituto di ricerca Survation per conto di IG. Dopo che i precedenti sondaggi avevano mostrato un vantaggio consistente per il “Remain”, l’ultimo poll ha evidenziato un capovolgimento delle preferenze. I risultati hanno mostrato un 45% di consensi per l’OUT, 42% per l’IN, mentre gli indecisi sono pari al 13%. Se non si tiene conto di quest'ultimi, le percentuali si attestano al 52% per il “Leave” e al 48% per il “Remain”.

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Fonte: elaborazione interna

Questa mattina la probabilità implicita incorporata nella nostra opzione binaria dedicata al referendum, mostra una probabilità per il Remain in netta risalita (al 68% contro il minimo di ieri a 55,8%). Siamo comunque lontani dall'82% toccato il 25 maggio scorso. Anche le quote dei bookmakers continuano a dare un certo vantaggio simile per la campagna del Bremain.

SCENARI

Crediamo che esistano sostanzialmente due scenari: la vittoria del Remain (SCENARIO A), a cui abbiamo assegnato una probabilità del 55% e la vittoria del Leave (SCENARIO B), che si aggiudica il 45%. Nel primo caso, il Regno Unito rimarrà nella Ue e ci sarà un periodo transitorio per permettere ai vari governi di recepire l'accordo siglato a febbraio tra Cameron e la Ue. Nel secondo caso, Londra farà appello all'articolo 50 del Trattato di Lisbona e sarà avviato un processo di uscita dalla Ue che potrebbe durare almeno due anni.

Abbiamo scartato l’ipotesi di uno terzo scenario riguardante un nuovo negoziato tra il Regno Unito e la UE se il Brexit dovesse vincere. Non crediamo che la vittoria dei Leave costituisca la base per una nuova trattativa tra Londra e Bruxelles per due motivi. Prima di tutto, il governo inglese andrebbe contro il volere democratico. In secondo luogo, se Bruxelles dovesse scendere a compromessi con Londra lancerebbe un messaggio di debolezza e creerebbe un problema di moral hazard (azzardo morale) in quei Paesi all’interno dell’Unione dove le forze euroscettiche sono in costante ascesa.

Probabilmente Londra adotterà un modello simile alla Norvegia o alla Svizzera, entrambe fuori dalla Ue, ma con accesso al mercato unico europeo attraverso per lo più accordi bilaterali con i singoli Paesi. Una simile scelta sarebbe in ogni caso costosissima per Londra, dato che perderebbe il ruolo di polo finanziario globale.

IMPATTO SUL MERCATO

Vista l’incertezza sull’esito, crediamo che l’impatto sui mercati finanziari globali sia importante in entrambi i casi. In particolare, il verificarsi dello scenario A eliminerebbe nella mente degli operatori senz'altro la fonte di rischio più importante di questo 2016. Il clima più disteso potrebbe dare un impulso importante all'equity europeo, fortemente penalizzato nelle ultime settimane. Ci aspettiamo che nell’arco di poche settimane i listini del Vecchio continente possano salire del 10-15%. Questi valori a doppia cifra potrebbero essere sostenuti da un sensibile ritorno di appeal da parte dei grandi gestori mondiali, dopo i continui deflussi delle ultime 19 settimane. Gli alti livelli di liquidità attualmente in mano ai fondi (circa il 5,7%, il valore più alto da 14 anni) dovrebbe essere dirottata quasi unicamente sull'azionario, visti i rendimenti negativi offerti dalla maggior parte di bond governativi a livello globale.

Contrariamente, una Brexit potrebbe aprire a un’estate torrida sui mercati, con cali che potrebbero arrivare anche al 20%. Le cause di un simile crollo dipenderebbero principalmente due fattori:

  1. Puramente economico. L’uscita dalla Ue potrebbe tradursi in un calo del Pil del Regno Unito del 6,2% entro il 20303. Ripercussioni economiche, seppur in misura ridotta, sono attese anche sulla crescita della zona euro, troppo fragile per resistere a uno shock di simile portata.
  2. Puramente speculativo. L’uscita di un Paese dalla Ue costituirebbe un precedente pericoloso in un momento in cui le forse euroscettiche continuano a guadagnare consensi. Il mercato potrebbe interrogarsi sulla stabilità dell’Eurozona e su chi sia il prossimo ad abbandonare l’area comune. Un primo impatto potrebbe esserci proprio sulle elezioni spagnole che si svolgeranno la domenica successiva.

I due effetti combinati insieme potrebbero contribuire a incrementare le incertezze sull’outlook globale. Per i mercati finanziari l’appuntamento di giovedì prossimo rimane un market mover importante, in grado di condizionarne l’andamento per il resto dell’anno. A dimostrazione di ciò il
Global Financial Stress Index è salito ai massimi dal 2011.

Tra i vari mercati, ci aspettiamo che il FTSE 100 possa tornare sui massimi da ottobre a 6.500 punti nel caso A, mentre nello scenario B è possibile che le vendite lo portino verso i 5.000 punti, minimi che non si vedono da fine 2011.

L’indice EU Stocks 50 potrebbe presto tornare ad aggiornare i massimi da inizio anno, a 3.170 punti nello scenario A, mentre nel caso B, le vendite potrebbero riportarlo verso i 2.400 punti, livelli di fine 2012.

Il vero termometro della Brexit rimane senz’altro la sterlina, la cui volatilità implicita, misurata sulle opzioni, ha toccato i massimi storici verso euro, mentre verso dollaro è salita ai massimi dal 2008. Nonostante il deprezzamento in atto da inizio anno, crediamo che la divisa britannica stia scontando ancora una probabilità superiore al 50% che il Paese rimanga nella Ue. Pertanto, ci aspettiamo che le vendite possano essere ancora molto importanti nel caso di Brexit.

Nel caso di Brexit, il cambio GBP/USD potrebbe facilmente tornare verso i minimi del 2009, a 1,35, mentre nel caso di Bremain il cable potrebbe risalire sino ai massimi da inizio anno, a 1,48 (grafico sotto).

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Fonte: piattaforma IG

Lo scenario potrebbe essere non molto diverso sul cambio EUR/GBP mentre nel caso B il cross potrebbe tornare addirittura verso i massimi del 2013, a 0,88 (grafico sotto).

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Fonte: piattaforma IG

Se all'indomani del 23 giugno la Brexit dovesse vincere, la Bank of England sarebbe la prima ad intervenire. La prima preoccupazione per la BoE sarà quella di stabilizzare la sterlina. A tal fine potrebbe intervenire direttamente acquistando sterline sul mercato e garantendo piena liquidità alle banche. Solo dopo potrebbe dedicarsi alle misure volte a sostenere l’economia, come il taglio del tasso di riferimento, attualmente al minimo storico dello 0,5%, una riproposizione del piano di Quantitative Easing e l’eventuale reintroduzione del Funding for Lending Scheme. Una vittoria dei Remain darebbe, invece, al governatore, Mark Carney, l’opportunità di rialzare i tassi d’interesse. L’economia britannica, d’altronde, continua a dare segnali di rafforzamento, come dimostra anche la discesa del tasso di disoccupazione ai minimi da 11 anni. Ci aspettiamo che entro fine anno i tassi d’interesse possano essere portati allo 0,75%.

Tale circostanza potrebbe essere un buon catalizzatore per un apprezzamento della sterlina anche nel brevissimo termine. Le accresciute incertezze economiche che emergerebbero da un’eventuale Brexit potrebbero, invece, spingere le agenzie di rating a rivedere il merito creditizio sul debito britannico. Standard&Poor’s potrebbe togliere così l’ultima tripla A al Regno Unito. I tagli del rating potrebbero essere di una o due noches.

L'allerta rimane alta sulle banche, che potrebbe essere il settore più colpito in caso di Brexit. Molte banche extra Ue che hanno accesso al mercato dell’Unione europea proprio grazie a Londra, potrebbero perdere questo diritto. La City potrebbe perdere lo scettro di capitale finanziaria del Vecchio continente con costi molto importanti sul settore. Molti istituti avrebbero già pronto un piano alternativo in caso di Brexit, che prevedrebbe lo spostamento della sede all’interno di un Paese Ue. Le candidate più accreditate rimangono Francoforte e Parigi. Anche Dublino rimane in lizza, grazie principalmente ai vantaggi fiscali.

I titoli del comparto bancario potrebbero performare peggio del mercato nel caso B, mentre nello scenario A, dovrebbero essere protagonisti con rialzi attesi del 20%. Questo movimento potrebbe non durare molto, con i timori sulla redditività che presto torneranno a prevalere.

CONCLUSIONI

Data la natura dicotomica dell’evento e la forte incertezza, riteniamo che le reazioni del mercato all’indomani del voto possano essere eccessive in entrambi gli scenari. L’evento più importante del 2016 potrebbe avere ripercussioni sui mercati finanziari mondiali sino a fine anno. Molti grandi gestori mondiali rimangono in attesa per decidere dove allocare l’ingente liquidità che hanno parcheggiata. In caso di un prolungamento del matrimonio con la UE, le borse brinderanno all’evento, contrariamente, si avvieranno le trattative di un divorzio difficile che deluderà tutti.

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